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한국 기업의 대리인 비용에 관한 연구

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  • 저자 조성빈(趙成彬)
  • 발행일 2006/12/31
  • 시리즈 번호 2006-05
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요약 주주가 경영자에게 경영을 위임하고, 경영자와 주주의 이해가 일치하지 않으며, 정보의 비대칭성(information asymmetry)이 존재하는 경우 발생하는 대리인 문제와 이로 인한 대리인 비용은 기업의 성과에 영향을 준다. 따라서 지배구조의 원활한 작동을 통해 효과적으로 대리인 비용을 통제하는 것은 매우 중요한 문제이다.

기업지배구조를 구성하는 여러 통제장치와 기업성과 및 기업가치 간의 관계에 대한 선행연구들은 다수 존재하나, 대리인 비용의 수준과 대리인 비용에 영향을 미치는 요인에 대한 선행연구는 소수에 그치고 있다. 지배구조와 기업성과 사이의 관계에 대한 선행연구는 지배구조가 대리인 비용을 효과적으로 통제하는가에 대해 간접적인 정보만을 제공한다. 또한 지배구조가 기업성과를 개선하더라도 대리인 비용이 반드시 축소되는 것을 의미하는 것은 아니다. 왜냐하면 기업성과가 개선되더라도 대리인 비용의 규모는 변화하지 않을 수 있으며, 나아가 기업성과와 비례하여 대리인 비용의 규모가 증가할 수 있기 때문이다.

본 연구는 우리나라 상장기업에 있어서의 기업통제장치와 대리인 비용의 관계에 대해 고찰하고, 외환위기 이후 도입된 제도의 대리인 비용의 통제 역할에 대해 분석하였다. 우리나라 기업의 대리인 비용에 관한 선행연구들은 소유구조 또는 기업지배구조지수 등을 통제변수로 하여 분석하였는데, 본 연구는 소유구조뿐만 아니라 이사회 구성 및 이사회 규모, 그리고 부채의 만기구조 등을 동시에 고려한다.

이를 위해 본 연구는 1999년부터 2005년까지 6,177개 기업-년(firm-year)에 대한 불균형 패널자료를 구축하고 자산회전율, 영업비비중, 접대비비중, 잉여현금흐름비중 등 다양한 대리인 비용의 지표에 대한 기업통제장치의 영향을 실증적으로 분석하였다. 실증분석결과 대리인 비용의 지표에 따라 다소 차이가 있으나 내부자지분과 최대주주지분이 높을수록 대리인 비용이 낮으며, 부채비율보다는 단기채무비중이 대리인 비용을 통제하는 데 효과적인 수단임을 알 수 있다. 나아가 사외이사비율로 대표되는 이사회 구성은 대리인 비용과 통계적으로 유의한 관계를 가지지 않거나 부의 관계를 가져 대리인 비용을 통제하는 데 기여하지 못하는 것으로 확인되었다.

이러한 실증분석결과는 우리나라의 사외이사 선임방식 및 운영과 연관되어 있는 것으로 생각된다. 즉, 사외이사가 대리인 비용과 유의한 통계적 관계를 가지지 않는다는 실증분석결과는 사외이사가 제도적으로 정착되었으나 독립성이 확보되지 않는 데 기인하거나 이사회 운영으로 인한 결과일 수도 있다. 우리나라의 경우 2003년 현재 최대주주 및 주요 주주의 추천에 의해 임명되는 사외이사의 비율이 76%에 달하여 독립성을 가지고 경영진의 의사결정을 감시 및 감독하는 데 있어, 사외이사의 역할에 한계가 있을 수 있다.

또한 사외이사비율이 낮은 경우 경영자와 연관되어 있는 내부이사가 이사회를 지배하므로 사외이사가 선임되더라도 이사회 내의 지배구조가 변화하지 않을 가능성이 크다. 그 결과 사외이사의 선임이 상장 및 등록 규정을 위한 최소요건만을 충족하기 위해 이루어지는 경우 사외이사가 감시자로서의 역할을 수행하는 데 한계가 있는 것으로 보인다.

사외이사제도가 가장 먼저 도입된 미국의 경우에도 사외이사의 역할이 거수기(rubber-stamp)에서 독립적인 감시자로 역할이 변화한 것이 비교적 최근임을 감안하면 사외이사제도의 역사가 일천한 우리나라의 경우 경영의 감시자로서 사외이사의 역할이 정착되지 못한 것으로 생각된다. 따라서 경영자 노동시장, 기업경영권 시장 등 경영자의 대리인 비용을 통제하는 장치가 상대적으로 미흡한 우리나라의 실정을 고려하면 사외이사의 감독을 통한 대리인 비용의 통제가 중요하며 이를 위해 사외이사의 독립성을 제고하는 것이 필요할 것이다.

본 연구는 자료의 한계로 대리인 비용을 통제하는 다양한 통제장치 중 내부자지분, 최대주주지분, 외국인지분, 사외이사비율, 부채비율 등을 고려하여 비교적 짧은 시계열 자료를 가지고 분석을 수행하였다. 기관투자자, 경영자에 대한 보상체계, 상품시장 경쟁 등 대리인 비용을 통제하는 다른 기제들에 대한 분석이 추가적으로 이루어진다면 대리인 비용을 효과적으로 통제하는 지배구조의 작동원리에 대한 이해를 증진시킬 수 있을 것으로 생각된다. 이를 위해서 보다 많은 자료의 수집과 보완이 필요하며 이러한 자료를 바탕으로 여러 가지 통제장치가 상호작용하며 동태적으로 변화하는 것에 대해 보다 엄밀한 분석이 필요할 것으로 생각된다.

본 연구의 논의는 평균적인 경향에 대한 것으로 기업지배구조의 개선이 모든 산업과 기업에 동일하게 적용될 수 있는 것은 아니다. 산업별, 기업별 특성에 따라 대리인 비용의 수준과 이의 효과적인 통제장치는 다를 수 있음을 고려하는 것이 필요할 것이다.
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